红周刊
陈雯
金泉股份没有自主品牌，也缺乏开拓国内市场的意识，其在国内市场几乎没有建树，从其招股书中披露的募资用途来看，没有建设自主品牌、开拓境内市场的计划。如果未来金泉股份依旧只是做代加工业务，错失国内市场，其恐怕会被同行业公司甩得很远。
近几年，受疫情影响，人们更加渴望亲近大自然，于是露营成为当下最受欢迎的休闲方式之一，一时之间，不管是朋友圈、微博，还是综艺节目，关于露营的内容比比皆是。
当然，如果想去野外露营，诸如帐篷、睡袋等之类的户外用品是必不可少的。扬州金泉旅游用品股份有限公司（以下简称“金泉股份”）便是一家从事户外用品研发、设计、生产和销售的公司，其主要产品有帐篷、睡袋、户外服装、背包等户外用品。
趁着露营热的风口，年3月1日，金泉股份第二次递交申报稿，申请在上交所上市，拟发行不超过万股，主承销商为国金证券。
但是，金泉股份的业务模式为代加工，缺乏自主品牌的劣势，使得公司很难在国内市场开拓业务，从而错失国内露营热潮带来的红利。此次募资，金泉股份计划新增产能，不过诸多迹象令人对其未来产能消化情况产生疑虑。此外，近年来国际贸易环境不佳，对于销售收入几乎全部来自境外的金泉股份来说，其业绩稳定性难免令人担忧。
缺乏自主品牌
靠代工盈利能力有限
金泉股份主要采用OEM和ODM两种代加工模式为国外客户提供户外用品（OEM指制造厂商依据品牌商提供的产品样式生产制造产品，并销售给品牌商的业务模式；ODM指制造厂商除了制造加工外，增加了设计环节，承担部分设计任务，生产制造产品并销售给品牌商的业务模式）。金泉股份客户旗下的著名品牌有Coleman（科勒曼）、TheNorthFace（北面）、Fjallraven（瑞典北极狐）、Mont-bell（梦倍路）等，然而，受经营模式所限，其毛利率水平并不高。
在招股书中，金泉股份选取牧高笛、浙江自然、浙江永强和开润股份等上市公司作为同行业可比公司，年-年上半年，上述公司的主营业务毛利率平均值分别为27.53%、31.29%、30.84%和27.50%，而同期金泉股份的主营业务毛利率分别为18.08%、20.68%、21.28%和19.25%，其毛利率水平明显低于同行业均值，盈利能力偏弱。
在同行业可比公司中，牧高笛以户外帐篷等产品为主，主要客户为迪卡侬等户外品牌，与金泉股份相似程度是最高的，因此我们选取牧高笛与金泉股份做详细对比。
数据显示，年-年上半年，牧高笛的主营业务毛利率分别为27.35%、28.20%、25.53%和24.11%，相比之下，金泉股份的毛利率比牧高笛低了不少，究其原因，与两家公司业务模式的差异有很大关系。
金泉股份完全属于代加工制造商，而同行业公司牧高笛是75%左右收入来源于代加工业务，但同时还开拓了部分自主品牌业务。
如果单看牧高笛的出口业务毛利率，年-年分别为22.81%、24.66%、23.04%（年半年报未披露出口业务的毛利率），虽然仍然比金泉股份的毛利率高，但差距明显缩小。不过牧高笛整体毛利率明显要比出口业务毛利率高出不少，这表示，其自主品牌业务的毛利率水平远高于出口代加工业务。对于这一结果，其实也非常容易理解，自主品牌本身具有溢价能力，可以带来更高的利润。相比之下，金泉股份没有自主品牌业务，只做代加工业务，因此其毛利率偏低。
从市场需求来看，相比国外户外用品市场的稳定状态，国内户外用品市场正处在一个快速发展的时期，存在极大的需求。而同行业公司牧高笛正是抓住了这一机会，年和年，牧高笛的营业收入分别为6.43亿元和9.23亿元，同比增长率分别为21.41%和43.64%，增长速度比金泉股份快得多。在二级市场上，牧高笛的受追捧程度更是惊人，其股价在两个多月的时间内从30余元涨到将近元，表现相当不错。
而金泉股份由于没有自主品牌，也缺乏开拓国内市场的意识，其在国内市场几乎没有建树，相较于竞争对手牧高笛，其已错过了国内市场的一段红利期。另外，就金泉股份在招股书中披露的募资用途来看，此次公司募资主要用于增加产能和补充流动资金，似乎依然没有建设自主品牌，开拓境内市场的计划。如果未来金泉股份依旧只是做代加工业务，错失国内市场，其盈利能力及发展速度恐怕会被同行业公司甩得很远。
新增产能消化存疑
值得注意的是，此次募资，金泉股份计划新增大量产能。招股书显示，其拟募资金额合计4.12亿元，其中.02万元用于年产25万顶帐篷生产线技术改造项目，.21万元用于年产35万条睡袋生产线技术改造项目。但结合相关情况来看，对于新增的产能，金泉股份能否消化，令人生疑。
数据显示，年-年上半年，金泉股份帐篷的自产产量分别为18.43万顶、19.37万顶、17.41万顶和13.10万顶，产能利用率分别为96.98%、92.24%、72.55%和77.09%；睡袋的自产产量分别为.48万条、.18万条、98.96万条和60.71万条，产能利用率分别为98.55%、81.62%、73.30%和75.89%。从数据来看，其产能利用率整体上在持续下降，无论是帐篷产品还是睡袋产品，产能利用并不饱和。
除产能未完全利用外，金泉股份的存货也一直处于较高的水平。报告期各期末，公司存货账面价值分别为1.23亿元、1.11亿元、1.34亿元和1.52亿元，占当期总资产的比重分别为26.53%、21.15%、26.59%和26.97%。其存货总额有所增长，存货占比也维持在较高比例。这种状况之下，继续募资扩产必要性存疑。
一直以来，金泉股份销售费用支出很少。报告期内，公司各期销售费用分别为.48万元、.66万元、.24万元和.81万元，销售费用率分别为2.74%、2.23%、0.69%和0.53%，而同行业可比公司销售费用率的平均值分别为7.59%、8.34%、7.12%和5.42%，金泉股份在销售方面支出明显要比同行业低很多。其销售费用锐减本身也显得十分可疑，不过更重要的问题在于，大幅缩减销售费用，如何开拓新客户就成了值得